Aktives und fundamentales Investieren kreiert Mehrwert trotz der beispiellosen Volatilität

Bertrand Faure, Fondsmanager des EI Sturdza Strategic European Smaller Companies Fund bei der britischen Fondsgesellschaft Eric Sturdza Investments

Europäische Small und Mid Cap-Unternehmen wurden von der Corona-Krise besonders schwer getroffen. Im März haben sie im Vergleich zu den europäischen Large Cap-Indizes noch zusätzlich 7 Prozent an Wert eingebüßt. Anleger verabschiedeten sich davon, um Liquidität zu schaffen.

Seit den Tiefstständen im März haben europäische Aktien bis zum Ende des ersten Halbjahres in kürzester Zeit wieder 35 Prozent an Wert gewonnen. Diese Markterholung wird als die „meistgehasste Rally aller Zeiten“ bezeichnet. Trotz der Probleme im Gesundheitsbereich und der schweren Wirtschaftskrise gingen die Aktien auf Klettertour. Dabei konnten auch gekappte Gewinnprognosen oder sich verschlechternde Makroindikatoren der Aufwärtsentwicklung nichts anhaben. Selbst die wieder aufgeflammten Spannungen zwischen China und den USA oder die nochmal erhöhten Corona-Infektionszahlen in China und Europa konnten diese Entwicklung nicht stoppen.

Fundamentanalyse und Anpassung des Portfolios sind in jeder Krise notwendig

Im Hinblick auf das zweite Halbjahr 2020 gibt es wenig Potenzial für steigende Kurse, wenn die zukünftigen COVID19-Infektionszahlen und Makrodaten nicht den Erwartungen der Investoren entsprechen. Jedoch sehen die Anleger das Glas eher halbvoll und es gibt gute Gründe, die diese Sichtweise unterstützen. Hierzu gehören die in diesem Ausmaß noch nie zuvor dagewesenen Unterstützungspakete der Regierungen und Notenbanken. In einem solchen Umfeld sollte der Portfoliomanager das Kapital seines Fonds so anlegen, dass er, unabhängig davon was kommt, den Werterhalt im Blick hat. Fundamental ausgerichtete Fonds, wie der EI Sturdza Strategic European Smaller Companies Funds, versuchen das ganze Bild zu sehen und können so gezielt profitable Investment ausfindig machen.

Als die Ausbreitung von COVID-19 im Januar in den Medien publik wurde, haben wir sofort das Portfolio einer fundamentalen Analyse unterzogen und für jedes einzelne Unternehmen geprüft, wie sich ein Stillstand in China jeweils direkt und indirekt auswirken würde. Als mehr Informationen zur Verfügung standen und Wuhan in den Lockdown ging, haben wir schnell gehandelt und das Portfolio umgeschichtet. Positionen mit Bezug zu China und der Automobilbranche wurden reduziert.

Als das Virus sich weiter ausbreitete und in Europa endemisch wurde, haben wir uns auf unsere Erfahrung von der Finanzkrise 2008 gestützt. Die Kernfragen im März fokussierten sich darauf, ob die Investments im Portfolio einem verlängerten Lockdown und potenziellen erheblichen Verlusten infolge eines längeren Stillstands standhalten könnten. Die Cash-Position, nicht beanspruchte Kredite und mögliche anstehende Schulden-Rückzahlungspläne haben wir einzeln geprüft. Aktien von Unternehmen, die wir einem potenziellen höheren Verlustrisiko ausgesetzt sahen, haben wir während des Monats vollständig verkauft.

Gleichzeitig haben wir eine Buy-Liste an Unternehmen zusammengestellt, die entweder von den neuen Bedingungen profitieren würden oder von den Märkten falsch bewertet und die unserer Meinung nach von COVID-19 nur marginal betroffen waren. Als fundamentale Investoren sind wir immer auf der Suche nach solchen vielversprechenden Einstiegsmöglichkeiten, die resiliente Geschäftsmodelle und stark unterbewertete Preise aufweisen.

Es wird viel über den Verlauf der Markterholung debattiert. Aus fundamentaler Sicht scheint ein Markteinbruch um 30 Prozent einen erwarteten Rückgang der Gewinne um 25 Prozent für die nächsten fünf Jahre einzupreisen. Dies ist unserer Meinung nach übertrieben – auch angesichts der umfangreichen Steuer- und geldpolitischen Rettungspakete. Die schnelle Markterholung seit März bestätigt das. Bei der Betrachtung von Einzelaktien kann die Übertreibung noch extremer ausfallen.

Beispiele für unterbewertete Gesellschaften

Spie ist ein gutes Beispiel für ein Unternehmen, das in der Krise vom Markt komplett falsch bewertet wurde. Spie ist ein europäischer Marktführer für vielfältige technische Dienstleistungen, der energie-, sicherheits- und umweltorientierte Lösungen vom ersten Entwurf über die Installation bis hin zur langfristigen Wartung und dem Anlagenmanagement anbietet. Als Unternehmen bietet es hohe Transparenz, da dank des Auftragsbestands bei Installationen und des Anteils der Wartungen an den Einnahmen bereits am 1. Januar 85 Prozent der Umsätze des Jahres gesichert sind. Ende 2019 verfügte das Unternehmen über eine Liquidität von 1,4 Milliarden Euro, sodass es selbst in einem Extremszenario sehr unwahrscheinlich ist, dass der Konzern eine Finanzspritze benötigt oder Kredite in Anspruch nehmen muss. Im Jahr 2009 sanken die Einnahmen um 3 Prozent und die EBIT-Marge stieg, was zeigt, wie resistent die Gruppe in turbulenten Zeiten sein kann. Trotz des stabilen und transparenten Geschäfts wurde Spie im März schwer abgestraft. Die Aktie wurde am 21. Februar für 19,72 Euro gehandelt und verlor bis zum 23. März deutlich auf 7,81 Euro. Der Rückgang um 60 Prozent vom Hoch zum Tief scheint in unseren Augen nicht zum potenziellen Ertragsrisiko in 2020 zu passen. Am 30. Juni war die Spie-Aktie dann wieder 13,30 Euro wert, was eine Steigerung um 67 Prozent im Vergleich zum Tief vom März darstellt. Aber auch damit wird sie nur zum 13-fachen des erwarteten 2020-Ergebnisses je Aktie gehandelt. Das EBITA im ersten Quartal, das am 29. April veröffentlicht wurde, lag
5 Prozent höher als der Markt erwartet hatte und wurde durch organisches Wachstum und Margen getrieben, die stabiler als erwartet ausfielen. Während das zweite Quartal die Auswirkungen des Lockdowns in stärkerem Ausmaß aufzeigen sollte, wird die stabile Situation in Deutschland und den Niederlanden wohl anhalten, weshalb wir an unserer Meinung festhalten.

Ipsos ist ein anderes gutes Beispiel für die falsche Wahrnehmung des Marktes. Ipsos ist ein französisches, an der Börse gelistetes Unternehmen, das Marktforschung weltweit betreibt. 33 Prozent der Einnahmen der Unternehmensgruppe werden durch Studien generiert, die einen persönlichen Kontakt erfordern. Das Unternehmen hat jedoch im Januar in China sehr schnell bewiesen, dass es in der Lage ist, auf Videokonferenzen umzustellen.

Das Unternehmen verfügte während der Krise über reichlich Liquidität und bewies Widerstandsfähigkeit im Jahr 2009 mit einem Geschäftsrückgang von nur 3,8 Prozent bei gleichzeitiger Erhöhung der Betriebsmargen. Ipsos fiel 2020 von seinem Höchststand von 32,10 Euro auf einen Tiefststand von 15,82 Euro, ein Rückgang um 51 Prozent. In den ersten fünf Monaten dieses Jahres gingen sowohl der Umsatz als auch der Auftragsbestand nur um 10 Prozent zurück. Nach der Verbesserung im Mai sollten die einsetzenden Lockerungen der Lockdown-Maßnahmen in den meisten der wichtigsten Märkte des Unternehmens den Weg für einen allmählichen Aufschwung der „face-to-face“-Studien ebnen. Darüber hinaus dürfte eine weitreichende Neuausrichtung der Konsumgewohnheiten in Folge von COVID-19 dem Marktforschungssektor in den kommenden Quartalen Auftrieb verleihen und die Resilienz des Unternehmens bestätigen. Ein Punkt, den auch die jüngste Kursentwicklung aufzeigt. Zum 30. Juni notierte Ipsos bei 22,30 Euro, ein Anstieg um 41 Prozent gegenüber den Tiefstständen im März. Doch auch damit wird Ipsos immer noch nur zum 9,3-fachen des erwarteten Ergebnisses 2020 gehandelt.

Fundamentales Investieren ist weiterhin der Schlüssel zum Erfolg

Natürlich kann man Prognosen nie mit hundertprozentiger Sicherheit treffen. Die vergangenen Monate waren turbulent und die Unsicherheit hinsichtlich der weiteren wirtschaftlichen Entwicklung dürfte auch in den kommenden Monaten hoch bleiben. Vor allem Unternehmen mit überzeugenden Fundamentaldaten und einem überzeugenden Geschäftsmodell, die von der Krise nicht stark in Mitleidenschaft gezogen worden sind, sollten von Investoren weiter beachtet werden.




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