Höhere Gewinne trotz wachsender Inflation?

James Swanson, MFS Chief Investment Strategist, erörtert die Frage wie sich der Markt hinsichtlich Konjunktur und Inflation entwickeln könnte- und erkennt vor allem zwei wesentliche Probleme.

Seit Jahrzehnten kämpfen Ökonomen gegen die Inflation – also gegen steigende Preise ohne ausreichende Produktivitätsgewinne. Investoren und Geldpolitiker gleichermaßen hassen die Inflation, weil sie die Verbraucher ihrer Kaufkraft beraubt und sie von langfristigen Investitionen abhält – aus Angst davor, dass sie an Wert verlieren. In früheren Konjunkturzyklen haben die Notenbanken in solchen Fällen die Zinsen erhöht, um das Wachstum zu dämpfen, spekulative Investitionen zu beenden und so den Anstieg der Verbraucherpreise einzudämmen. Üblicherweise steigt die Inflation nach einigen Jahren des Aufschwungs, spätestens aber zur Mitte des Konjunkturzyklus.

Diesmal kommt der Konjunkturzyklus zwar in die Jahre, aber die Inflation ist noch immer überraschend niedrig, deutlich schwächer als in früheren Zyklen. Weltweit sieht es kaum anders aus: In China geht die Inflation zurück. Die Euroraum-Inflation war zuletzt enttäuschend, obwohl das Wachstum überraschend hoch war. Ähnliches ist aus Japan zu berichten. Selbst in Großbritannien, wo die Inflation nach dem Brexit-Votum aufgrund der Pfundabwertung kurzzeitig stieg, ging die Teuerung den jüngsten Daten zufolge wieder zurück (siehe Abbildung).

Preismacht und Inflation

Inflation hat große Auswirkungen auf die Preismacht von Unternehmen. In der Endphase eines Konjunkturzyklus können Unternehmen ihre Preise üblicherweise anheben, sodass die Erträge gemessen an den Fixkosten steigen und die Gewinnmargen zulegen. Doch in den allermeisten Industrieländern ist die Inflation noch immer sehr niedrig, sodass sich die Preismacht der Unternehmen in Grenzen hält.

Diesmal könnte die ausbleibende Inflation auch für Probleme am Markt sorgen, denn Aktien sind heute höher bewertet als in 90% der Zeit seit 1995. „Priced for Perfection“, wie es so schön heißt. Doch bereits im Juni haben die US-Einzelhandelsumsätze enttäuscht. Automobilabsatz und Automobilpreise waren schwach, und die Wohnungsmieten sind nicht mehr gestiegen. Die mangelnde Preismacht könnte dem zukünftigen Umsatzwachstum schaden – und für immer mehr Unruhe an einem Markt sorgen, an dem man nichts anderes kennt als immer weiter steigende Aktienkurse.

Meiner Ansicht nach kann der Markt in nächster Zeit vor zwei Problemen stehen:

 1. In der Vergangenheit sind Inflation und Kreditaufnahme der Unternehmen in der Endphase eines Konjunkturzyklus meist gestiegen. Dadurch verdienten die Aktionäre mehr, zumindest eine Zeit lang. Aber irgendwann, meist bevor die Konjunkturdaten wieder schwächer wurden, verlor der Markt an Dynamik. Die Aktienkurse fielen aufgrund einer fatalen Kombination aus strafferer Geldpolitik, abnehmenden Investitionen und schwächeren Gewinnen. Wenn sich die Unternehmen dann höher verschulden, geht der Konjunkturzyklus meist seinen üblichen Gang. Am Ende lässt die Wirtschaft nach und es kommt zu einer Rezession, denn die Unternehmen nehmen in aller Regel zum schlechtesten Zeitpunkt neues Fremdkapital auf. Die Vergangenheit lehrt uns, dass risikoreiche Finanzinstrumente wie Aktien und hochverzinsliche Unternehmensanleihen im Abschwung massiv verlieren. Im Schnitt ging der S&P 500 Index in der Rezession um 26% zurück. Das verkraftet niemand gut.

 2. Dieser Zyklus scheint hingegen untypisch, denn die sonst in der Endphase übliche Inflation bleibt aus. Wenn also die Inflation niedrig bleibt und Preismacht sowie Gewinnwachstum bremst, werden die meisten Unternehmen ihre Gewinnerwartungen nicht erfüllen. Die Aktienkurse könnten fallen.




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