Wie Aktionäre von Fusionen profitieren

Derzeit ist das Umfeld für Unternehmenskäufe und -verkäufe sehr attraktiv. Daran können auch verschärfte Regulierungen nichts ändern – wenn man strategisch klug vorgeht.

Im amerikanischen Hardwaresektor bahnt sich etwas an. Im November 2017 bot der Chiphersteller Broadcom den Aktionären seines Wettbewerbers Qualcomm an, den Konkurrenten zu kaufen. Rund 130 Milliarden US-Dollar wollte Broadcom für die Übernahme zahlen. Qualcomm hatte seinerseits ein ausstehendes Angebot in Höhe von 42 Milliarden US-Dollar an die Aktionäre von NXP. Qualcomms Führung lehnte das Angebot von Broadcom als zu niedrig ab. Broadcoms Angebot war weltweit die mit Abstand größte Übernahme, die 2017 angekündigt wurde. Auch die zweit- und drittgrößte im vergangenen Jahr angekündigte Transaktion fand jeweils zwischen zwei US-Unternehmen statt. Im Unterschied zur geplanten Übernahme von Qualcomm einigten sich die Beteiligten bereits im Vorfeld über die Bedingungen, sodass die Transaktionen im Falle der Medienunternehmen Walt Disney und 21st Century Fox beziehungsweise der Drogeriekette CVS und dem Krankenversicherer Aetna erfolgreich waren. Beim größten Deal in Europa gab es mehrere Interessenten. Sowohl der deutsche Hochtief-Konzern als auch Atlantia aus Italien boten für den spanischen Mautstraßenbetreiber Abertis.

Die Beispiele zeigen nur drei mögliche Konstellationen am vielschichtigen M&A-Markt (Mergers and Acquisitions). An ihm werden Transaktionen getätigt, bei denen sich Gesellschaften zusammenschließen oder eine Gesellschaft beziehungsweise ein Teil einer solchen von einem anderen Unternehmen oder Investor übernommen wird. 2017 wurden weltweit M&A-Transaktionen mit einem Volumen von rund 3,7 Billionen US-Dollar bekannt gegeben. Das ist etwas weniger als 2016 und rund 800 Milliarden US-Dollar weniger als im starken Jahr 2015. Trotzdem befindet sich der Markt langfristigen Vergleich immer noch auf einem hohen Niveau.

Die Entwicklung in Europa ist auffällig. Dort nahm das Transaktionsvolumen 2017 leicht zu, im Gegensatz zu Amerika und Asien. Das lag vor allem an intraeuropäischen Transaktionen, doch es gibt weitere Gründe. Europäische Unternehmen waren verglichen mit anderen Regionen weniger aktiv in den Jahren zuvor. Die Aktivität in den USA dagegen war sehr hoch und wurde unter anderem von Inversion Deals getrieben. Mittlerweile wurden diese Deals aber deutlich eingedämmt. 2015 und 2016 waren auch für Asien und insbesondere China zwei ungewöhnlich starke Jahre. Zuletzt hatte sich das Transaktionsvolumen aber verringert, wegen verschärfter Kapitalkontrollen und Regulierungen. Trotzdem sind chinesische Konzerne weiter interessiert an Übernahmen, vor allem in Fall von Unternehmen aus Westeuropa. Auch Deutschland verfügt über erfolgreiche Unternehmen in Branchen wie Industrie und Technologie, die für die Chinesen attraktiv sind. Vor diesem Hintergrund überrascht es nicht, dass es mehr Zusammenschlüsse mit dem Ziel gab, europäische Marktführer hervorzubringen. Beispiele hierfür sind die Fusionen beziehungsweise Übernahmen von Essilor und Luxottica, Hammerson und Intu, oder Alstom und Siemens Mobility.

Fusionen

Globale Regulierungen bei M&As

Um Risiken zu vermeiden reguliert nicht nur die chinesische Regierung das M&A-Geschäft. In den USA überprüft das Committee on Foreign Investment in the United States (CFIUS), ob Unternehmenstransaktionen eine Gefahr für den amerikanischen Markt darstellen. Das kann selbst Transaktionen ohne direkte amerikanische Beteiligung betreffen. So scheiterte beispielsweise die Übernahme des nordrhein-westfälischen Maschinenbauers Aixtron durch die chinesische Firma Fuijan Grand Chip am Veto der Behörde. Deutschland verschärfte im vergangenen Jahr ebenfalls das Außenwirtschaftsgesetz und verstärkte die staatlichen Kontrollen bei Firmenübernahmen durch ausländische Käufer. In anderen EU-Staaten gibt es ähnliche Initiativen.

Trotz der strengeren Regulierung sind die Bedingungen für Übernahmen und Fusionen nach wie vor günstig. Durch die niedrigen Zinsen ist die Finanzierung für Käufer günstig, die Kapitalmärkte sind weit geöffnet und Investoren unterstützen wertschaffende Transaktionen. Zudem ist die Stimmung an den Aktienmärkten gut. Käufer können sich also günstig Fremdkapital beschaffen und ihre eigenen hochbewerteten Aktien als Kaufwährung nutzen. Private-Equity-Gesellschaften verfügen über viel Kapital, das sie investieren wollen und werden wieder aktiver auf der Käuferseite. Das kommt Verkäufern zugute, die von hohen Transaktionsmultiplikatoren profitieren. Der EV/ EBITDA (Enterprise Value/Earnings before Interest, Taxes Depreciation and Amortization) auf Basis der operativen Gewinne der vergangenen zwölf Monate lag 2017 durchschnittlich bei 14,5. Der langfristige Durchschnitt dieser Kennzahl ist dem Analysehaus Dealogic zufolge bei elf. Käufer sind also aktuell bereit, im Verhältnis zu den Unternehmensgewinnen höhere Preise zu zahlen.

Eine M&A-Transaktion kann sich vom Zeitpunkt der Bekanntgabe bis zum Abschluss über Monate oder Jahre hinziehen. Das liegt vor allem daran, dass die Teilnehmer Auflagen erfüllen müssen. Bayer und Monsanto hatten sich beispielsweise bereits im September 2016 auf einen Kaufpreis geeinigt, im Dezember 2017 äußerte die EU dann Bedenken.

Worauf es ankommt

Während des gesamten Transaktionsprozesses sind M&A-Abteilungen von Investmentbanken Partner der Käufer und Verkäufer. Sie unterstützten Unternehmen bei der Bewertung von Firmen und Vertragsverhandlungen, stellen die Finanzierung bereit und vermarkten die Transaktion bei den Investoren. Ihre Dienstleistungen umfassen zum Beispiel die Identifikation, Analyse und Bewertung möglicher Transaktionen, sowohl im Auftrag eines Käufers als auch eines Verkäufers. Das bezieht sich auch auf die Suche nach geeigneten Übernahmekandidaten oder Kaufinteressenten.

Im Fall eines Verkaufs soll der Wettbewerb zwischen potenziellen Käufern angeregt werden, um einen möglichst hohen Preis zu erzielen und den Käufern die passende Finanzierung zu ermöglichen. Zudem müssen die Bedingungen, die an einen Verkauf geknüpft sind, fair sein und der Kauf sollte möglichst rasch abgewickelt werden können. Die dadurch gewonnene Transaktionssicherheit ist zentral für Verkäufer.

Käufern hingegen ist es wichtig, das Zielobjekt zu analysieren, im Rahmen einer Due-Diligence-Prüfung zu kontrollieren und dabei mögliche Synergien mit dem eigenen Unternehmen zu ermitteln. Gleichzeitig müssen Bewertung und Finanzierung analysiert werden. Daraus kann ein angemessener Kaufpreis abgeleitet werden, der einen Mehrwert für die Aktionäre des Käufers darstellt. Zudem sollte zu Beginn geprüft werden, ob es regulatorische oder rechtliche Barrieren gibt, die eine Transaktion in die Länge ziehen oder platzen lassen könnten. Wichtig ist auch der taktische Ansatz, um den Verkäufer von den strategischen Vorzügen und dem angebotenen Preis der Transaktion zu überzeugen. //




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