Relative-Value: „Alles ist relativ“

Relative Value – eine gute Strategie? Wie es gelingt, erklärt Iain Lindsay, Co-Head of Global Portfolio Management, Global Fixed Income & Liquidity Management.

Im derzeitigen Umfeld sind die generellen Renditeaussichten für herkömmliche Rentenstrategien unserer Ansicht nach asymmetrisch verteilt, wobei das Verlustrisiko gegenüber dem Gewinnpotenzial überwiegt. Die Risikoprämien sind in allen bedeutenden Sektoren des globalen Anleihemarktes im historischen Vergleich relativ niedrig. Dies bedeutet, dass Erträge nur eingeschränkt zur Rendite beitragen können.

Die herkömmlichen Treiber für Anleiherenditen weisen ein ungleich verteiltes Risiko-/Ertragsprofil auf. In solch einem Marktumfeld, indem sich auch der makroökonomische Hintergrund verändert, sind sogenannte „Relative-Value“-Strategien unserer Ansicht nach eine interessante Möglichkeit.

Relative-Value-Strategien zielen ebenso wie herkömmliche Rentenstrategien darauf ab, über Erträge und Kapitalzuwachs Renditen zu erwirtschaften. Der Hauptunterschied besteht darin, dass sie einen Kapitalzuwachs anstreben, indem sie sich für ein Auseinanderlaufen oder eine Annäherung zwischen zwei oder mehr Anlagepositionen aufstellen, anstatt auf Veränderungen einer einzelnen Position zu setzen.

Nachstehend erörtern wir drei Beispiele für Bereiche, in denen wir derzeit attraktive Relative-Value-Gelegenheiten sehen, sowie mögliche Anlagestrategien.

1. Macro Relative Value: Europäisches vs. US-amerikanisches Finanzumfeld

Wir sehen eine der zentralen makroökonomischen Verschiebungen im aktuellen Marktumfeld darin, dass die Unterschiede des Finanzumfelds in Europa und den USA weiter wachsen. Die finanziellen Bedingungen in Europa sind trotz der entgegenkommenden Politik der EZB angezogen, während in den USA das Gegenteil zu beobachten ist: Trotz einer strafferen Geldpolitik der Fed – mitsamt Zinsanhebungen und einer Reduzierung der Bilanz – hat sich das Finanzumfeld hier eher entspannt.

2. Relative Value über Länder hinweg: italienische und deutsche Zinssätze

Seit der französischen Präsidentschaftswahl konnten Bedenken zerstreut werden, wonach ein zunehmender Populismus den Zusammenhalt der Eurozone untergraben könnte. Im Gegenteil steht ein stärkeres Bündnis zwischen Frankreich und Deutschland in Aussicht. Dies hat zu einer Rallye bei zahlreichen europäischen Risikoanlagen geführt, einschließlich italienischer Anleihen. Unserer Ansicht nach dürfte die Outperformance der italienischen Anleihen gegenüber ihren deutschen Pendants allerdings nicht nachhaltig sein. Hier tun sich Chancen für eine Relative-Value-Positionen auf, die auf eine Umkehr dieses Trends setzen.

3. Relative Value innerhalb eines einzelnen Marktes: die US-amerikanische Zinskurve

Die globalen Zinskurven sind seit Anfang 2014 dramatisch abgeflacht. Unserer Ansicht nach sind viele Faktoren zusammengekommen, die diese Abflachung verursacht haben. Dies sorgte im Ergebnis für ein attraktives Risiko-/Ertragsprofil bei Relative-Value-Strategien, die sich auf die globalen Zinskurven fokussieren.

Umsetzung von Relative-Value-Strategien in Rentenportfolios

Die effektive Umsetzung von Relative-Value-Strategien erfordert ein breit angelegtes globales Anlagespektrum und einen ausreichenden Ermessensspielraum. Aus unserer Sicht liefern diejenigen Portfoliostrategien vielversprechende Ergebnisse, die 1. eine absolute Rendite verfolgen, 2. den Einsatz von Derivaten zulassen und 3. die Diversifizierung in den Mittelpunkt stellen.

Herkömmliche Rentenstrategien zielen auf Renditen im Verhältnis zu einer Benchmark, was zu Schwerpunkten in Marktsektoren führen kann, deren Risikoprämien eventuell weniger attraktiv sind. Ein Ansatz, der absolute Renditen verfolgt und bei dem die Performance an einem kurzfristigen Zinssatz gemessen wird, bietet mehr Flexibilität, um unattraktiven Risiken aus dem Weg zu gehen und sich stattdessen auf interessantere Risiko-/Ertragsprofile zu konzentrieren.

Derivate sind ein wesentlicher Bestandteil von Relative-Value-Strategien. Sie können im Rahmen von Strategien eingesetzt werden, die die von der Auseinanderentwicklung der Zinssätze oder des allgemeinen Finanzumfelds profitieren sollen. Zudem sind sie zur Absicherung gegen unattraktive makroökonomische Risikofaktoren hilfreich. Derivate sind außerdem tendenziell hochliquide, insbesondere auf den Zins- und Devisenmärkten.

Zu guter Letzt bietet ein breites Anlageuniversum, über Währungen, Industrie- und Schwellenmarktanlagen hinweg interessante Möglichkeiten zur Diversifizierung und zur Alpha-Generierung. Zudem kann ein Ausschluss herkömmlicher Risikoprämien wie bei Unternehmensanleihen zu einer weiteren Diversifizierung beitragen.

Zusammenfassung

Unter den derzeitigen Marktbedingungen kann es schwierig sein, auf dem Rentenmarkt Wertpotenzial zu finden. Relative-Value-Strategien können in einem Rentenportfolio jedoch mehrere Vorteile bieten. Mit ihnen können Divergenzen bei wirtschaftlichen und finanzpolitischen Prognosen zwischen mehreren Ländern oder innerhalb eines Marktes genutzt werden. Gleichzeitig wird das Engagement in herkömmlichen Rentenrisiken eingeschränkt. Relative-Value-Strategien können zwar in einem herkömmlichen Rentenportfolio umgesetzt werden, das ausschließlich Long-Positionen hält. Die Möglichkeiten sind jedoch eventuell durch die Benchmark des Portfolios beschränkt. Unserer Ansicht nach erfordert die effektive Umsetzung von Relative-Value-Strategien ein breit angelegtes, globales Anlagespektrum.




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